中国银河：给予天虹股份买入评级

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中国银河证券股份有限公司甄唯萱近期对天虹股份进行研究并发布了研究报告《内外因素干扰短期业绩承压，看好数字化发展与供应链升级成果》，本报告对天虹股份给出买入评级，当前股价为6.15元。

天虹股份(002419)
核心观点：
事件
2022年公司实现营业收入121.25亿元，同比下降1.17%。归属于上市公司股东的净利润1.20亿元，同比下降48.26%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净亏损1.88亿元，同比下降113.26%。经营现金流量净额为24.04亿元，较上年减少12.08%。
购百与可选品类营收增量相对承压，超市及其业态对应的必选品类中仅有生鲜熟类表现突出；华中、华东两区规模实现逆势扩张
公司的主营业务为零售业务，分为平台型购百业务和垂直型超市业务，在报告期内公司持续聚焦主业、线上线下同时发力；2022年公司实现营业收入121.25亿元，较上年同期小幅下滑1.43亿元，同比下降1.17%，其中零售业务实现营业收入116.87亿元，较上年下降1.24亿元，营收占比96.39%，较2021年占比提升0.07个百分点。根据前期研究成果显示，我们预期公司的其他业务的收入主要来源于管理输出和加盟店等项目带来的营收，报告期内该项收入较上年同期下降4.13%，截止2022年公司加盟、管理输出的购物中心和百货类门店共计7家，较2021年无变化。
从品类与对应业态的角度来看，购百业态对应的可选品类销售增长相对承压，2022年实现营业收入37.28亿元，同比下滑5.93%，门店销售额与利润总额均出现同比规模萎缩。我们认为主要原因系公司主要经营地区疫情扰动较大，公司全国门店在疫情期间合计累计停业超1000天，部分餐饮、影院等体验业态根据当地疫情防控要求更是长期处于停业状态，公司线下客流和销售严重受阻。且公司本期对承租公司自有物业的小微企业和个体工商户给予减免租金支持（约1.30亿元）；在线下消费场景受限的情况下，公司积极寻找破局点，大力发展线上销售，上半年餐饮线上销售额实现环比提升119%，缓解具有到店体验属性的餐饮类业务营收压力，全年餐饮配套类营收亦跌幅较小（对比其他业务以及社消中的对应分类表现），可见公司业务开展成效显著。但超市业态则实现营业收入78.82亿元，同比增长5.46%，在购百业态因疫情承压的情况下，超市业态因其销售品类为必选品而具备的保供应作用，经营情况较为稳定，助力公司全年业绩维稳。但其对应的必选品类销售表现同样出现分化，生鲜熟类较上年增长6.83%，是年内唯一实现正增长的业务分类，但相对标准化供应的包装食品类与日用品类均有所下降；居家隔离期间为保障供应，生鲜熟类商品需求稳定，且公司快速提升到家能力，拣货效率和数字化能力明显提高；但包装食品类与日用品类在2021年高基数下则相对表现乏力。总体来看，超市大幅提升运营效率、淘汰部分门店，并通过支持保障民生供应、发展线上到家业务等举措对应可比店表现较好，部分抵消了购百减租所带来的影响。
从地区的角度来看，华南地区经历上半年深圳疫情与下半年广州疫情两次大规模爆发影响，公司华南区大本营经营承受了较大压力；而福建省、北京市、成都市也受疫情反复或大规模爆发影响营收表现，华中地区所受影响相对较小，且年内新增的购百门店有一家便位于华中区（湖南吉首店），因此营收增量表现较为突出。此外，报告期内公司关闭的3家购百与16家超市主要位于华南地区，仅新增6家超市，较2021年展店速度明显放缓。
分季度来看，一季度，公司顶住多点疫情压力，大力发展线上业务，促进了线上客流与销售的大幅增长，一季度超市到家客单量同比提升82%，销售同比增长47%，销售占比约20%。同时，上海地区疫情主要影响华东地区，而公司华东地区业务量较少，因此所受影响有限；二季度与三季度，公司为支持商户抗击疫情减免租金1.30亿元，营收小幅下跌；对比2020年，公司受疫情期间合计减免金额约2.50亿元影响，但年中即实现正盈利，全年实现归母净利润2.53亿元，可见减免租金对公司营收影响相对可控，此次减免租金规模较2020年更小，且公司线上业务加速发展，从全年数据来看并未对公司的持续经营能力及长期发展产生过多的负面影响；四季度，疫情防控政策调整幅度超预期，公司线下业务受冲击较为严重。同时，四季度公司出于长远优化门店结构及提升门店质量考虑，关闭了数家线下门店，由此带来的一次性损益也对公司四季度营收造成了一定的冲击。
公司自2021年1月1日起施行新租赁准则，根据新租赁准则要求，公司作为承租人对除短期租赁和低价值资产租赁以外的所有租赁确认使用权资产和租赁负债，并分别确认折旧和利息费用。为了便于投资者更直观了解公司经营业绩及趋势，公司采用经调整的息税折旧摊销前利润EBITDA指标来呈现业绩表现。报告期公司为支持商户抗击疫情减免租金1.30亿元，影响净利润及经调整的EBITDA减少约0.98亿元;报告期公司出售“天虹微喔”股权确认投资收益2.50亿元，影响净利润及经调整的EBITDA增加1.79亿元。去年同期侨香路网上天虹分拣中心城市更新项目产生的收益约2.16亿元，影响同期净利润增加约1.60亿元。
公司综合毛利率同比下降2.43pct，期间费用率降低1.25pct
报告期内，公司毛利率为36.81%，较上年同期减少2.43个百分点，其中零售主业毛利率为34.73%，较去年下降2.41个百分点。从产品类别上看，受疫情导致无法营业以及消费者信心指数大幅下降的影响，百货零售类毛利率较去年下降3.15%，降幅最大；生鲜熟类毛利率同比变动额在1个百分点以内，呈现较强韧性；此外，超市可比店毛利率下滑，一方面系举办超市66购物节，促销活动带来销售额的提升，但毛利水平出现波动影响，另一方面系疫情影响与到家业务的发展，上半年超市到家客单量同比提升60%，销售额同比增长22%，由量价不匹配可以初步推断客单价对于毛利率带来拖累影响；但短期的毛利率水平波动不必过分担忧，公司智能仓储和数字化供应链方面的提升初见成效，门店盈利能力未来有望持续优化。
2022年公司期间费用率为37.78%，同比下降1.25个百分点（对应收窄2.07亿元），主要受到销售费用减少的影响，其中核心原因是销售费用中物业及租赁费较上年减少1.05亿元至7.02亿元；此外销售费用和管理费用中的职工薪酬分别减少0.67亿元/0.21亿元，合理控制人工成本的降本措施切实有效；财务费用率为2.10%，较去年同期旧租赁准则下的财务费用率减少0.49pct，主要系本报告期确认的利息收入减少。此外，公司由于增加数字化技术研发与供应链优化投入，研发费用增加0.22亿元至0.90亿元，系四项费用中唯一一项扩张的支出。
把握疫情背景下线上渠道优势，实现多渠道一体化发力
面对疫情期间停业以及客流下降的影响，公司通过多种方式链接顾客经营私域流量，大力发展线上销售，全年线上商品销售及数字化服务收入GMV约57亿元，增长11.7%。公司重视自由APP研发与升级，优化推荐算法与交互界面，提升消费者使用体验，提高了用户响应和召回能力，数字化会员人数逾4200万，APP和小程序月活会员逾490万，近3.4亿人次通过天虹APP和小程序交互获取信息或完成消费，APP流量同比增长35%。重视公域潜在客户开发，开设抖音官方直播间，与抖音等线上平台合作实现线下商超渠道拓宽。公司成为抖音首批探索本地生活服务的零售购百企业，全年抖音、支付宝新公域平台GMV达1.6亿元。自有平台方面，特定服务快速响应疫情，超市到家提前预判疫情发展快速应对，顺利扛住订单激增的压力，全年超市到家客单量同比提升将近60%，销售额占比约22%。
数字技术应用保持领先，供应链建设多维度突破
报告期内，公司保持对数字化技术应用的重视，数据运营能力实现纵深发展，通过SCRM聚焦拉新转化、沉睡唤醒等运营动作吸引会员，增强品牌存在感。全年实现触达超1000万人次，唤醒率提升12%，转化率提升37%。供应链方面，公司致力于从品质、价格、速度三个不同维度进行升级，实现以基地订单种植、全球产地寻源、品牌联合开发等多种方式的供应链再突破。全年共开发35款千万销售额目标的战略大单品，销售额同比增长超68%；新品类突破晚上公司产品矩阵，尽可能适应客户个性化需求，全年销售额同比增长11%，销售额占比近10%；生鲜基地突破100个，新增上百种国家地理标志认证、地域特色的生鲜农产品，持续进行商品升级；3R商品开发400余个新品，全年销售额同比增长18%，其中线上销售占比翻倍。数字化与供应链升级结合运用，公司首个自动化仓库大朗物流中心开仓，释放人力的同时，自动化仓库的存储能力以及作业效率提高2倍以上。
投资建议
我们认为公司在百货、购物中心、超市多种零售业态中以服务领先、质量领先为特征优势，在行业独树一帜。公司以顾客需求为导向，通过数字化技术深耕线上服务，通过业态升级打造优质服务，通过供应链转型提供高效服务，提升商品品类管理效率。公司的业绩增长主要具有以下三个方面的支撑：①前期疫情的冲击影响波动，未来由此带来购百的恢复性增长预期明确，支持存量门店营收稳健发展；②新店以及节假日带来的客流、销售额增量会直接体现在传统旺季一季度与四季度之中；③数字化发展为公司注入积极预期。长期来看，公司扩张步伐稳健，外延方面门店储备项目充足；购百以及独立超市的可比店面积增长,坪效提升可以有望支撑公司可比店规模改善。在更新后的会计准则之下，我们预测公司2023/2024/2025年将分别实现营收135.45/147.01/156.53亿元，根据新公布的会计准则核算将归母净利润调整为2.23/2.76/3.23亿元，对应PS为0.53/0.49/0.46倍,对应EPS为0.19/0.24/0.28元/股，PE为32/26/22倍，维持“推荐评级”。
风险提示
消费市场竞争分流的风险，零售行业竞争加剧的风险，创新业务培育期较长的风险，快速开店带来的开店质量的风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国海证券芦冠宇研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为29.72%，其预测2023年度归属净利润为盈利5.33亿，根据现价换算的预测PE为13.98。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有2家机构给出评级，买入评级1家，增持评级1家。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，天虹股份（002419）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力较差，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标0.5星，好价格指标2星，综合指标1星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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