美国金融混业、分业史对中国有什么启发？

曾经中国商业银行的多元化金融通过下设关联公司展开，当混业经营顺理成章之后，中国商业银行混业优势将更加明显。

 

周末金融市场的最大新闻是媒体报道的商业银行或将获得证券业务牌照，一时间对金融业混业经营的讨论甚嚣尘上。笔者回顾了美国金融业从混业到分业，再回到混业的历史，希望对于讨论这一话题的朋友们有所启发。考虑到中美体制、国情、文化等方面的差异，这样一篇文章完全不足以反映中国，但值得我们了解与深思。

01 惨烈的崩盘换来的金融分业

1920年代可能是美国历史上最多彩的年代。

美国大兵们从欧战前线归来，源自南方的爵士乐风靡全国，现代白人女性面孔自信地展露在充满雄性激素的社会上。这个国家完全矗立在世界工业化经济的巅峰之上，美国纽约摩天大楼伴随着人手一包的香烟、美国特色的波本威士忌、百老汇香艳的歌舞，一座又一座地拔地而起，这是美国确立自己全球头号强国地位的十年，也是美国股票市场跟随经济怒放的十年。

华尔街的投机天才利弗莫尔在后市的巨作《股票大作手回忆录》中说道，到1925年，我已经拥有2500万美元以上的钱财。

Jesse Lauriston Livermore

他也自然地回忆着他的富豪排场：一所在曼哈顿的漂亮的公寓，一节自用的铁路客车车厢，在欧洲有别墅，在纽约长岛北岸有一所周末住宅，还拥有那个时代几乎闻所未闻的一架自用的专用飞机。

1929年，道琼斯工业指数2年内翻倍，在行至最高点时，华尔街遭遇了惨烈的大崩盘。数以千万的人一夜之间资产暴跌，不少人因为高杠杆引发爆仓，不得不选择结束自己的生命，其中就包括著名金融家、两位纽约市长沃尔克和史密斯竞选班子的财务总管Riodan，而这些高杠杆的来源就大量包含了商业银行的存款。

为了寻找大崩盘的罪魁祸首，1932年4月，参议院下属的银行与货币委员会相继指令了四任首席调查员，专门全面调查证券交易所业务和华尔街崩盘的原因。

第四任也是最后一任首席调查员是来自纽约的律师费迪南.皮科拉(Ferdinand Pecora)，虽然日后舆论并不认为这是一次成功的调查，但皮科拉还是部分地揭露了当时华尔街金融业的陋习，比如他揭发了国民城市银行已有对拉丁美洲国家问题的内部报告，但业务员还将大量风险巨大的拉丁美洲债券推销给大众，银行利用它同时开展多项业务的信息优势损害了中小投资者的利益。一时间，皮科拉调查的结果激起了公众对更严格监管的广泛支持，华尔街瞬间从金碧辉煌的金融圣殿跌落为藏污纳垢臭水坑。

美国大萧条时期的GDP、失业率与美国人寿命

皮科拉调查也成为日后美国金融业分业经营改革的重要线索。皮科拉也在1934年美国证监会(SEC)成立之后担任委员，与SEC证监会首任主席、60年代的美国总统肯尼迪的父亲共事。

和2008年对于华尔街的批评一样，当时，大众对华尔街罪行的指控核心点并不在于它的权力问题，而是道德问题。虽然，那些疯狂的投机者不但拿自己的钱在股票市场上进行赌博，而且还拿国家的财富进行投机，但金融机构的操弄与资本主义在缺乏监管之下的投机机会不断地挑逗着人性的灰暗面。

Carter Glass

1929年美股崩盘之后，新闻媒体人、弗吉尼亚民主党参议员卡特∙格拉斯(Carter Glass)认识到了金融业的问题。1930年至1932年，他多次提交分离监管商业银行与投资银行业务的提案。当时，以存款贷款业务为主的商业银行，与以帮助公司上市发行股票和销售股票的投资银行为核心的投资银行，是混合业务经营的，在其早期的提案中，他明确要求商业银行要剥离下设的证券机构业务，虽然共和党背景的胡佛总统在客观需求下由此意愿，但依旧受到当时共和党政府以及华尔街势力的挑战与质疑。

同样，支持该提案的还有来自阿拉巴马的州代表斯蒂格尔(Henry B. Steagall)，但与格拉斯的意见部分相左，斯蒂格尔坚持要保护小微银行的利益，而格拉斯则认为小微银行是美国银行体系的软肋。但这并不影响国会在1933年通过《格拉斯—斯蒂格尔法案》(Glass–Steagall Act of 1933)，民主党总统富兰克林·罗斯福最终签署了该法案，令商业银行与投资银行必须在一年后将业务分离，商业银行的存款被禁止进入股市，并只允许机构收入的10%来自于证券经纪业务，且主要还是承销国债。

法案颁布后，摩根财团旗下的摩根银行拆分了其商业银行业务与投资银行业务，两块业务分别成为日后著名的大摩与小摩，大摩是投资银行摩根士丹利，小摩则是由摩根银行在2000年与洛克菲家族旗下的大通曼哈顿银行(由大通国民银行与曼哈顿银行于1955年合并而成)合并的摩根大通。

J.P. Morgan

至此，美国金融史上混业经营的格局被打破。分业的历史开启，这为日后美国股票业务的发展打下了基础，1950年代，股市开始发力，突破了1929年的苍穹之巅，并在1960年代开启了属于核心资产股票的“漂亮50”行情。

而华尔街崩盘和日后大萧条的原因依旧没有官方定论。货币经济学大师、历经2008年金融危机的前美联储主席本·伯南克总结大萧条成因包括一战的影响，国际金融金本位制，20年代的过度繁荣，20年代晚期的投机性、缺乏监管和股市泡沫等等。

02 1980年代的银行分业之痛

里根财税政策是美国国家财政赤字的起点。1983年，国际债券发行的规模首次超过了全球银行贷款，而在此之前，因为全球部分地区的经济出现危机，开展全球借贷业务的美国部分银行也陷入的坏账问题。部分从业者开始抱怨，商业银行业虽然通过格拉斯—斯蒂格尔法案隔离的风险，但其业务的单一性也束缚了其多元业务发展，并削减了其在全球金融业中的竞争力。

20世纪70年代，油价暴涨带来了过剩流动性，石油能源的出口让发展中国经济体储蓄暴增。而美国自肯尼迪和约翰逊政府始，实施扩张性财政与低利率政策，并长期地维持至70年后期。在低利率的诱惑下，阿根廷、巴西、墨西哥和秘鲁等拉美国家借入美元，同时，大量美国银行参与提供拉美国家的贷款，大额度的银团贷款参与商业银行数量超过500家之多。

1970年代西方经济体遭遇滞胀，低利率政策并没有成功应对，而美联储主席保罗.沃克在1981年将美联储将利率提高到20%，一年后，墨西哥宣布储备耗尽，无法支付800亿美元外债利息，拉美国家的债务危机此起彼伏，拉丁美洲债务危机的爆发让大量美国本土银行遭遇重创。格拉斯—斯蒂格尔法案因为限制了商业银行的金融活动范围，从金钟罩变成了铁枷锁，大量银行因为业务单一且遭遇拉美债务危机，纷纷倒闭。

当政策枷锁让一个行业失速时，解决方案要么就是通过社会达尔文主义将银行业消亡，要么是寻求一次政策的颠覆与改革。

在进化论中，我们更加关注物种的演进，而金融创新则帮助银行提升利润，当时商业银行的方案瞄准了火热的资产兼并和收购业务。但是如此高风险的业务是商业银行无法触及的。

金融的本质就是风险与收益的平衡，当无法承担高风险的投资时，美国商业银行的回报自然无法企及它的国际竞争对手。所以，分业经营的政策枷锁开始松动，1987年，美国国会智库之一的国会研究服务局发布一份报告，探索了修订格拉斯-斯蒂格尔法案的利弊。

03 花旗招展下的危机

1998年，美国大型商业银行集团花旗宣布收购美国保险业巨头旅行者保险公司，公开挑战了格拉斯-斯蒂格尔法案的权威，可谓“先斩后奏”。

作为美国商业银行系统的监管权威，1998年9月，美联储与时任掌门人格林斯潘给花旗集团临时豁免权。2008年金融危机后，格林斯潘成为危机的罪人。

1999年，德州共和党代表PhilGramm、国会代表Jim Leach、弗吉尼亚代表ThomasJ. Bliley, Jr.起草的《金融服务现代化法案》(Gramm–Leach–Bliley Act of 1999)，在国会争议性地通过，民主党总统克林顿顺水推舟，签署了法案，结束了超过60年的美国金融业分业经营。

时任民主党议员John Dingell在讨论废除格拉斯-斯蒂格尔法案的时候曾感叹，一旦废除，华尔街金融巨鳄将变得“大而不倒”。

同时，美国的游说体系也证明了“金钱是无所不能的”。时任财政部长鲁宾一度大力支持法案通过，离职一个月后，他成为花旗银行联合总裁，年薪1500万美元，外加150万股票的分红与资本利得。

1999年法案通过之后，金融业态加速整合，放松监管让风险攀升的同时也让金融业的收益大涨。

2000年，互联网泡沫破灭，2001年，美国遭遇911恐怖主义袭击，经济与股市遭遇重创，小布什政府为了拯救美国经济，推出“居者有其屋”的美国梦，让那些信用分(FICO)不达标的人，甚至是三无人员(无工作、无收入、无资产)能够通过政府支持的房地产贷款公司，申请按揭贷款买房。

另外，小布什政府与独立的中央银行美联储也在进一步放松金融业监管，让投资银行业务与商业银行业务消亡边界，那些三无人员通过政府贷款公司获取商业银行贷款，商业银行为了转移风险，将资产通过关联载体，打包成结构性的类债券资产，再通过投资银行销售给更多资产管理机构。

当2006年，美国房地产价格下跌开始的那一刻起，那些结构性债券衍生品中的次级贷款就癌变成为有毒资产，最终感染了美国整个金融体系。2007年，美国爆发次贷危机，2008年危机蔓延到整个金融系统，并再在会后扩散到全球，美国第四大(雷曼)与第五大投资银行(贝尔斯登)倒闭，但其他金融巨鳄投资银行们，获得了美联储在后、财政部在前的联手救助(美联储只监管商业银行，但之后高盛等投行转型银行控股集团，被美联储监管)，至此，John Dingell议员预测的“大而不倒”果然成真。

直到今天，虽然量化宽松政策挽救了美国经济，但可能性的“货币滥发”的负面影响正在被讨论。2010年通过的华尔街改革法案《多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法》虽然针对性地修补了美国金融监管的漏洞，但它无法改变资本主义与华尔街的本性。

04 总结

本次媒体报道的中国商业银行获得证券牌照意义巨大，但是落地还待时间验证。

在中国金融开放之时，培养中国头部金融机构的意义巨大。曾经中国商业银行的多元化金融通过下设关联公司展开，当混业经营顺理成章之后，中国商业银行混业优势将更加明显，而中国的中小型证券公司以及中小信托将遭遇生存危机。所以，笔者可以确认，未来中国金融机构将加速资源整合。

文|吴昊(全球资本市场研究者、私募基金中汇润生特约研究员、复旦大学高校开放数据创新大赛特聘指导专家，看懂经济专栏作家)

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